导语

从行业的子版块走势看，半导体表现出一枝独秀的行情，低基数和疫情影响尚未体现使得 半导体的业绩也在所有板块中表现相对最好。估值水平目前处于过去 5 年左右的平均值略高的位 置，而对于未来产业链厂商保持相对谨慎的业绩预测，不确定性仍然在 1~2 个季度内较高。

一、核心投资逻辑

2020 年上半年，席卷全球的新冠肺炎疫情对于社会的生产生活产生了不可忽视的影响，从资本市场看，无论是国内 A 股市场，还是全球其他主要的资本市场，大幅度的波动成为主弦律， 在疫情最初阶段，对于未来的不确定性大幅增加带给投资者恐慌的情绪。进入 2020 年下半年之 后，我们认为疫情的影响也将进入到下半段，尽管仍然有不确定性的存在，但是随着大众的认知 增加，以及相关医疗产品和方案的预期，社会大众和资本市场参与者都会逐步回归理性的状态。

除了新冠疫情的影响进入下半段的预期以外，2020 年下半年投资策略中另一个不可忽视的 影响是中美之间的贸易和科技争端的影响。从华为被列入实体名单一年后，美国再次加码禁售力 度，并且在华为之外，更多的实体被纳入管制名单中，中美之间在科技领域的竞争再次加剧，而 资本市场对于“芯片国产化”主题的投资热情也再次加码。

展望 2020 年下半年投资策略，我们基本态度是“疫情下半盼复苏，科技竞争凭实力”，在 主题投资逐步热情放缓的情况下，行业市场的自身发展规律以及业绩方面的体现将会更加重要， 从第一季度业绩数据和前 5 个月的走势看，边际改善的兑现是估值提升的驱动力。

对于 2020 年下半年及未来 6~12 个月，我们认为投资收益风险比在改善，大概率行业处于 复苏过程是可以期待的，因此提升行业整体评级至“同步大市-A”，子版块关注包括消费终端的 可穿戴、触控笔电以及 MiniLED 背光封装板块，半导体行业的封测及存储器板块，以及视频监 控和 LED 直接显示板块。

二、新冠疫情之后，几家欢喜几家愁

新冠肺炎疫情的突发对于 2020 年上半年产生显著的影响，疫情从国内供给端到海外需求端 分别产生了不同程度的影响，尽管从目前的时间点看尚未有明确的治疗或者免疫方案，以及病毒 的扩散仍然在全球各个不同地区持续，但是全球已经对新冠疫情有了较为充分的认知。

新冠疫情对于电子元器件行业的影响同样不可忽视，并且同样出现了反复波动的情况。最初 在 2、3 月份疫情在国内大规模流行带来的春节后复工复产延迟，使得供给端出现了显著的不足。随着疫情在海外扩散后，包括欧美、东亚、东南亚、南美洲等地的市场需求出现了大幅度的下降。尽管进入到 5 月之后，以欧美为主的发达国家逐步还是恢复生产和社会秩序，但是作为非必选消 费品的智能终端需求并未出现显著的恢复。

资本市场也经历了大起大落的波动，市场情绪对于未来尤其是 5G 带来更换需求有着较高的 期待，从目前看，未来 6~12 个月我们预计疫情的影响将会逐步进入到下半场的状况，从投资机 会上看，我们认为：

1）正面影响——PC，居家办公和线上教育带来的短期推升，其中期趋势仍然可以期待，由 触控笔电的差异化竞争和智能手机品牌厂商的入局带来的供应链机会；

2）中性影响——可穿戴 TWS 耳机仍然稳定提升渗透率；

3）负面恢复预期——LED 显示及面板订单延后，娱乐需求推升。

（一）PC：需求提前，未来趋稳，智能终端品牌商入局 

一般意义上看，PC 处于相对成熟的产业周期中，整体的出货量水平保持平稳有小幅波动， 即使结合平板电脑一起考虑，行业市场的竞争格局也已经相对较为明确。不过，突发的新冠疫情 使得工作学习的状态发生了重大的变化，居家办公、在线学习等需求的增加，使得笔记本电脑等 产品出现了反传统周期的需求增加。

全球每年 PC 传统旺季集中于 Q3~Q4，今年 PC 市场在 Q1 末至 Q2 出现旺季提前的行情， 一方面由于终端出货量增加，另一方面供应链补充安全库存，共同推高了 PC 市场的景气度，预 计景气度至少持续至 Q3。

英特尔发布的最新财报侧面验证了 PC 供应链在疫情影响下逆势增长的业绩表现，2020 年 第一季度英特尔销售收入同比增长 23.5%为 198.3 亿美元，增速远高于往年同期，其中个人计算 业务实现收入 98 亿元，同比增长 14%。

全球 PC 市场竞争伴随着整体需求趋稳进入存量竞争，头部品牌厂商的市占率进一步提升， 2020 年一季度的数据显示，全球 77.9%的出货量集中于前五大品牌，分别为联想、惠普和戴尔、 宏碁和苹果，而 2015 年一季度这一数据为 65.5%。同时，近几年华为、小米等移动终端品牌厂 商以迅猛的发展势头成为笔电市场新进竞争者，并迅速建立起完善的产品线抢占市场份额，冲击 原有竞争格局，加速笔电在技术和形态上的革新。

2016 年华为和小米分别推出了旗下首款笔记本电脑 Matebook 和 Notebook Air，2018 年华 为旗下子品牌荣耀推出首款 MagicBook，红米 2019 年推出 RedmiBook 13。以华为为例，自 2016 年推出 Matebook 后，迅速在轻薄本品类建立完善的产品线，推出 7 个产品心裂涵盖高端至中低 端的需求，成为现有竞争格局下的增量。

从产品结构上看，传统笔记本向触控、笔写等方式上的创新渗透也在逐步提升，一方面，智 能手机平板电脑的触控操作习惯使得 PC 厂商能够赋予 PC 更多的功能来实现差异化竞争和定位的需求，另一方面，传统智能移动终端厂商的进入也将其在移动终端拓展生态圈和产品布局的理 念植根于 PC 或者笔记本电脑的产品中。

可以看到 PC 厂商和移动终端厂商均在触控笔电业务中基本都持续拓展布局，正如移动终端 的平板电脑也在逐步增加外置键盘一样，我们认为未来行业发展趋势智能终端之间功能差异将会 出现逐步模糊化，键盘、触控、笔写等多信息收入方式的并存给与消费者更多的选择空间，在成 本可控的状况下，成为行业的主流趋势是大概率的事件。

从投资机会的角度看，尽管短期内 PC 市场的增量受到新冠肺炎疫情的影响而出现了与传统 周期不同的意外提升，不可避免的是当进入到传统旺季后，消费需求的提前预支可能会产生旺季 不旺的情景，但是我们着眼于中期看，移动终端厂商的布局进入将会带来供应链的增量，而长期 看，产品结构的调整也会对于相关主要模组供应商提供持续的发展机会。

（二）智能手机：需求受制，库存不利，未来复苏不乐观 

新冠疫情影响对于 PC 带来的意外正面影响，对于智能手机则产生了不可避免的负面影响， 尽管传统意义上上半年智能手机业务也是传统的淡季，但是在 4G 终端向 5G 终端演变的过程中， 需求层面上缺失了中国春节的国内消费市场旺季以及海外在居家隔离状况下对于消费能力和消 费需求的抑制，智能手机业务的出货量下滑从 2020 年全年看来将会受到显著的影响。

国内市场来看，4 月之后随着疫情逐步可控，智能手机的出货量出现了恢复，但是即使在相 对于 2019 年的低基数下，增长速度仍然有限。对于 2020 年而言，安卓阵营希望凭借 5G 智能 手机来推动行业市场的换机需求到来，因此在5G终端方面，定价的持续降低成为了主要的方式。

5G 需求从国内市场看在终端厂商的大力推动下，2019 年的出货量占据了全球 46%的比例， 从各大市场研究机构的预测看，2020 年全球 5G 智能终端出货量也在提升过程中，而中国大陆 地区仍然是主要的市场，工信部公布的前 4 个月手机出货量达到 8,851.8 万部，而工信部预期的 整体 5G 手机国内出货量可以达到 1.8 亿部。

5G 手机渗透率提升伴随的是整体智能手机出货量下降的预期，从各大主流机构在新冠疫情 在全球流行之后，对于 2020 年的手机出货量预测进行了下调

另一个趋势是 2020 年发布的新机，尤其是 5G 手机，在产品创新方面的尝试也相对较为保 守，从旗舰机型的对比来看，摄像头数量上略有增加以外，其他功能没有太多的亮点。由于 5G 终端采用的芯片、射频、散热等必须配置在成本上的增加，限制了终端厂商的创新空间。

产业市场的角度看，目前市场主要的期待来自于苹果秋季发布会的创新预期，考虑到安卓阵 营的厂商已经在 5G 终端市场中发布了新品，而苹果成为了主流品牌中最晚发布 5G 终端的供应 商，产品发布后的消费市场反响值得期待。

另外一方面看，苹果的 iPhone 在智能手机时代有着不可替代的标杆性作用，但是进入到 2017 年之后，产品创新力度的下降但价格仍然持续上涨受到了市场的质疑，体现在产品出货量 增速放缓并逐步进入负增长，iPhone 风光不再逐步成为市场的接受状态。

2020 年市场对于苹果 iPhone 类产品的出货量预期较低，而在低预期的情况下，2019 年新 机 iPhone 11 在产品定价上面策略变化，以及 2020 年 4 月新发布的低端机型 iPhone SE2，再 加上参与到中国大陆地区得“618 促销”中，在产品定价方面的策略调整，使得 iPhone 的出货 量预期较之前有了超预期的可能。

从投资策略上看，苹果的新品存在预期差的可能性，2020 年下半年市场对于苹果的关注度 也将有所提升，秋季发布会产品的发布和定价将会对市场产生较大的影响。从中期的情况看，由 于新冠疫情对于全球需求和供应链的冲击主要在今年的上半年，而5G基础设施建设的推进持续， 进入到 2020 年 Q4 之后，到 2020 年的上半年，相对低基数叠加 5G 换机周期的延后，智能手机有望迎来出货量上的提升。中长期我们认为，智能手机市场已经不可避免的进入到成熟期的发展 阶段，总量平稳的前提下，局部创新的变化将会是投资机会的潜在驱动力，2021 年潜在的变革 来有望落在显示产品中。

（三）可穿戴：渗透率提升平稳，疫情影响中性 

智能手机市场受到疫情影响出现了出货量的下滑，但是作为智能手机附件产品和部分功能替 代类产品出现的可穿戴式产品基本没有受到疫情的影响而持续保持着稳定成长的趋势。

在可穿戴设备的产品分布中，TWS 蓝牙无线耳机是近期行业市场和资本市场共同关注的热 点产品。其中以苹果在 2019 年下半年降噪版本 Airpods Pro 为代表的高端产品市场需求显著超 于预期，而包括安卓阵营智能手机厂商、传统耳机的厂商、以及低端贴牌等产品市场均在持续进 行着产品的渗透。

除了热门产品 TWS 耳机以外，可穿戴类产品中包括手表、手环、眼镜等也吸引了越来越多 的品牌厂商的参与，与过去互联网厂商以及创业型企业参与为主不同，以华为、小米、OPPO、 vivo 等终端品牌厂商进入后，产品的开发迭代以及供应链的培育都会带来更加成熟和长期的产业 规划和发展机遇。

而作为行业内标杆性的企业，苹果的产品开发也是市场关注的方面，Apple Watch 已经开发 到了第五代产品，并且拥有了医疗的功能，更为重要的是苹果的 AR 类产品也以呼之欲出，虽然 尚未确定正式发布的时间点，但是未来的发展方向已经有了确定性的趋势，并且结合在 iPhone 上无论是采用 3D Sensing 的人脸识别功能，还是在核心芯片中增加了对于 3D 建模算法加强的 AI 功能模块，未来光学领域的创新是苹果发展的重要领域。

从投资策略方面看，可穿戴设备在短期和中期均可以保持较为稳定成长，市场对于产品出货 量的预期也有着较为乐观的态度，TWS 耳机尤其是高端 AirPods 等产品的供应链仍然是投资中 确定性最高的板块，而 AR 类的产品将会是未来有望超预期的方面。

（四）LED：限制人员聚集，需求显著延后但订单仍在，盼复苏 

在智能手机板块的分析中，我们认为显示功能将会是未来创新变革的领域，OLED 是目前的 主流方向，而在中大屏幕市场中，创新的变革也没有停下过步伐，OLED、QLED、MiniLED 等 不同显示技术的应用，给中大尺寸市场带来更多的想象空间。

新冠疫情在全球蔓延对于大屏幕市场的影响较为明显，供给端方面包括武汉在内的重要生产 基地出现停工停产影响供应链的稳定，更为严重的是，包括奥运会在内的大型集会活动的推迟和取消等，使得包括电视机、现场大屏等大尺寸产品新品发布和需求延后，尽管笔记本电脑的热销 对于中等尺寸的屏幕需求增加，但是产品创新方面的放缓不容忽视。

从近期产业交流的情况看，令人略有欣慰的是，中大尺寸显示产品的需求延后但是订单仍然 存在，从上述表格中看到，全球主要国家也逐步开启了复工复产的步伐，并且随着恢复的推进， 国内外市场的订单也在持续恢复的过程中。

目前我们认为电视机厂商的创新落地量产在时间上可能最快达成，其中主要的产品是 Mini-LED 背光技术。相较于传统的 LED 背光条而言，Mini-LED 背光能够实现区域可调光，提 示显示效果在对比等方面的效果，而相较于 OLED 电视机产品，在成本方面更加有望获得消费 市场的认可。

Mini-LED 背光技术的产品在终端厂商方面的布局也在有序推进中，电视机类产品的供应商 最先应用的预期是TCL和三星，而在笔记本电脑和显示器的应用台湾企业微星已经有发布新品， 未来更为受到市场关注的是苹果的相关产品发布。

投资策略层面看，我们认为在有主流品牌厂商参与布局的背景下，Mini-LED 背光作为新产 品尽管尚未获得消费市场的检验，但其产品类型的布局推进已经是大概率事件了。无论是量产产 品的推出，还是由于疫情影响下需求的放缓，可以预期 2020 年 Q4 到 2021 年 Q2 的时间段内将 会形成较为乐观的行业市场格局。从供应链的受益情况看，中短期内，中游封装环节具备了更大 的业绩改善弹性，一方面由于新品的单体价值量对于封装厂商的提升最为明显，另一方面封装厂 商由于新建产能布局后，具备了竞争门槛，进而有望促进产业进一步整合优化向龙头厂商集中。

三、半导体的变局：竞争力把握当下，国产化立足长远

2019 年以来，中美之间的贸易争端向高科技行业的延申逐步处于加剧的状况，以华为为代 表的中国高科技公司受到了美国包括实体管制名单等各种制裁后，芯片国产化的进程获得资本市 场的高度关注。华为被动选择国内供应商和科创板推出后为国内芯片行业提供了一个便捷融资渠 道后，国产化的进程和主题投资的热情仍然在持续，对于未来行业发展的趋势看，我们认为中美 之间的贸易争端和科技竞争将会持续下去，而国产化能够实现真正意义上的竞争力目前仍然处于 早期阶段，需要长期持续的投入和逐步的产出回报。

从资本市场的投资机会看，国产化主题的投资热情在未来 6~12 个月的时间内将会逐步出现 分化的状况，结合半导体产业周期波动的预期看，我们建议关注的板块是具备全球市场竞争力的 封装测试，设计厂商在细分行业内具备竞争实力，结合估值水平考虑晶圆代工板块。而仅以国产 化作为核心投资逻辑的无论是设备、材料、以及部分设计厂商，我们建议关注波动风险。

（一）华为禁令：贸易争端到科技竞争，长期的竞争 

中美之间的相互竞争从贸易争端逐步向高科技相关领域内推进，对于华为的限制持续升级成 为了一个标志，在半导体集成电路为代表的科技行业，美国持续提升对于中国的限制。

在受到来自美国的各类禁令管制情况下，选择其他供应商来实现替代成为了无可避免的措施， 而其中最为受到资本市场关注度的就是“国产化”，即通过中国大陆地区的相关产品供应商来取 代原来美国的供应链环节，而“国产化”中受到资本市场关注度最高的则是“芯片国产化”。一 方面在包括“大基金”在内的国家层面政策加码，另一方面科创板上市给了国内相关公司进入资 本市场的途径，A 股板块的集聚效应形成后带来的资本市场投资者竞相“抱团”，行业投资呈现 高景气度。

（二）芯片国产化：持续提升内在竞争力是核心 

美国对于中国的科技限制，使得国内资本市场对于“芯片国产化”产生了巨大的投资热情， 而科创板给了更多半导体相关企业上市融资渠道，两者的结合催生了资本市场的主题投资热情， 在经过了一年左右的投资高景气度演变后，我们预计未来 6~12 个月，市场需要将更多的注意力 转移到由主题带来的兑现过程，尤其是在被动国产化给相关厂商带来产品突破的机会后，是否能 够把握机会持续提升核心竞争力，带动公司上升到一个新的平台，将会成为未来发展的重要驱动 因素。

半导体厂商提升内在核心竞争力的方式主要包含了内生和外延两种模式，从国产化角度看， 内生性增长的驱动力主要来自于两类业务：1）由国家政策和资本推动的项目，例如存储器项目 的建设，在大规模投入的情况下，迅速提升行业竞争实力；2）由华为等受限而被动寻找替代供 应商，尤其是细分领域内的芯片设计公司，其核心竞争力提升的来源，是其持续不懈的研发投入 水平来保障的。

对于存储器项目建设，目前除了福建晋华由于和美光之间的法律问题并且受到美国政府的制 程而处于相对停止的状况外，其他两家长江存储和合肥长鑫均在 2019 年末到 2020 年初取得了 较为显著的进展。

国产化需求在内生性增长的体现在国内相关产业链公司的被动国产化订单的增加，最终需要 通过持续的研发投入规模来将市场销售方面的成果更多的支持到技术能力上的提升，因此研发投 入的规模尤其是在收入规模提升后，研发投入的支出力度需要更大。

科创板的设立以及上市过程实质性推动，对于半导体行业公司的支持也是一个重要的因素， 科创板给了科技公司一个良好的融资渠道，而相关公司的研发投入规模也都处于一个较高的水平， 可以成为行业的一个重要指引。

另一方面，无论是国内还是在海外，外延并购都是快速提升影响的和技术能力的方式，不过 整合的过程不免存在诸多挑战。我们认为，在经历过整合并且能够有效的度过产业周期波动的外 延式收购才能有效的融合到自身的竞争力提升层面。

我们可以看到，借助包括集成电路产业基金、A 股二级市场以及其他资本的力量， 封装测试产业外延式扩张启动较早，目前已经经历了 4-5 年的时间整合，从全球排名上看，也获 得了国际市场的认可。

更为重要的是，从产业周期的角度看，2015 年以来集成电路行业所经历的波动周期中，封 装测试厂商在市场环境不理想的情况下坚持前行，2019 年伴随着被动国产化的需求带动，以及 产业波动周期又逐步向复苏景气周期变化，封装测试厂商的业绩也出现了稳定的逐步回升。

从业绩数据上看，2019 年下半年以来国内主要三家封测厂商的业绩均呈现出逐步向好的趋 势，国产化进程结合产业趋势的波动，给封装测试厂商带来了良好的发展机遇。

（三）半导体行业：把握上行机会 

在前序阐述中已经提到了半导体行业的周期性波动，我们认为在国产化主题带动以外，半导 体行业自身的周期性波动则是行业成长性更为重要的关注领域，并且从中期甚至更为长期的投资 机会角度看，行业自身的机会将会大于主题性的机会。

当前时点上看，我们认为，从行业链上各个环节的指标数据上看，行业整体处于上行周期的 过程中，新冠肺炎疫情影响全球宏观经济的波动对于半导体行业来说更多的是对上行爬升的时间 拉长，但不会影响整个周期性趋势。

首先是上游情况，我们观察硅晶圆以及设备材料规模的同比数据看，2019 年 Q4 的见底预 期已经较为明显。

季度数据的波动与月度数据的波动也可以出现相互的吻合。我们关注到作为半导体生产环节 的上游，北美和日本的半导体设备厂商出货金额同比也出现了明显的回升。

材料和设备的上游环节显示出了较为一致的周期性见底信号，而根据我们对于半导体产业研 究的周期性波动规律来看，分别以存储器行业的价格数据以及晶圆代工行业的月度同比数据看， 行业周期进入复苏的过程中，新冠已经对于行业的复苏产生了一些干扰，但中长期趋势不受影响。

晶圆代工企业为设计厂商提供产品生产业务，从产业链上看，可以作为行业终端需求的指引 性指标，2019 年下半年以来，以台积电为代表的晶圆代工厂商的月度收入增速逐步进入到了上 行周期中。

存储器作为所有终端基础模块，具备了同质化特性，因而带来了价格方面的高透明度，并且 与其他集成电路多采用“设计-代工-封测”不同，存储器厂商以 IDM 模式为主，供给会出现较为 明显的集中波动。而存储器在单体终端中的成本占比相对较高，厂商和经销商对于存储器库存变 动的管理加剧了其产品价格的变动，反过来产品价格也能够较为有效的反映市场库存变动的状况。

我们可以看到，2019 年末到 2020 年初的存储器价格已经出现了回升的预 期，但是受到了新冠疫情的影响，价格在 Q1 末之后有所波动，5 月以来的价格仍然有所波动， 我们对于之后的价格上行过程仍然保持积极态度。

结合上述两个行业指标的波动规律，我们可以通过库存和需求变动的叠加，将半导体行业的 周期性规律做一个更加细致的划分，从 2009 年以来，我们可以看到两个完整周期性轮动的变化 过程，“复苏-扩张-平稳-收缩”的变动过程基本上持续 12~16 个季度的时间长度。

我们认为从上述图中所显示的周期性波动规律看，目前晶圆代工月度收入规模从 2019 年下 半年开始呈现上行趋势，存储器价格虽然有些波动，但是中期看进入上行的确定性也是大概率事 件，因此可以认为未来的 6~12 个月，行业市场有望逐步步入“扩展”乃至“平稳”期。

四、新基建：视频升级，助力城市智慧化

中国在以5G为代表的新基建方面持续加大投入的力度，尽管受到了新冠疫情影响有所波动， 但在国内疫情逐步缓解后基建的加速能够成为国内经济成长的重要催化剂，从国家政策和资金层 面均获得了良好的支持力度。从 2020 年运营商招标采购计划看，资本开支呈现加速上行的趋势， 并且增量主要用于 5G 的建设。

5G 建设推进带来的通信基础设施能力提升，不仅对于通信行业有着显著的改变，更为重要 的是对于日常生活层面的改变。

高带宽、低时延、海量物联的三大 5G 网络特性能够给海量信息提供了多种不同途径的传输 机会，结合人工智能在云端和边缘端对于数据处理能力的大幅度提升，我们认为在传统基建上能 够通过应用 5G，叠加人工智能技术来实现城市智慧化的实质性落地。

2012 年，《关于国家智慧城市试点暂行管理办法》出台拉开我国智慧城市建设的序幕，此后 全国及各级地方均陆续出台了一系列支持性政策推动智慧城市建设。中商产业研究院统计，截至 2016 年底，国内 100%的副省级以上城市、87%的地级以上城市提出了智慧城市计划。根据艾 瑞咨询统计的 2013 年至 2018 年地方政府智慧城市项目中标数量，智慧城市建设稳步推进。

2020 年“新基建”提出，依托 5G 发展的智慧城市有望加速。根据 2017 年国家发布的《智 慧城市技术参考模型》，将智慧城市横向要素分为感知物联层、网络通信层、计算存储层、数据 与服务融合层，以及智慧应用层，感知物联层提供最底层的支持，包括摄像头、传感器等感知设 备为建设智慧城市网络提供基础。智慧城市建设加速开展，必然对底层感知设备的需求增加。

视频/信息的智慧化采集很大程度上是基于原先安防视频监控系统基础上，在应用层面的拓 展，以 AI 技术落地到人脸识别等图像处理的应用中，使得我们的基础设施变得更加智能，也在 很大程度上改善了一些场景的运营效率。

从上述案例中我们可以看到，原先在各类交通枢纽中通过人工方式操作的证件验证环节，随 着图像采集能力与人脸识别技术的双重提升下，国内很多大型高铁、机场均逐步在进行着升级替 换的过程中，提升运营效率。

信息采集端智慧城市正在升级着物联网相关产品的技术能力，在信息输出端，显示系统的升 级也没有停下前进的脚步。其中，产业政策方面最主要的影响是产业政策对于高清视频的支持， 有望推动高清视频落地，而以城市交通、安防、应急、警务等领域的采购有望成为先行者。

2019 年 3 月，工信部等印发《超高清视频产业发展行动计划（2019-2022 年）》，按照“4K 先行、兼顾 8K”的总体技术路线，大力推进超高清视频产业发展和相关领域的应用，目标 2020 年超高清视频显示产业规模超过 4 万亿，在文教娱乐、安防监控、医疗健康、智能交通、工业制 造等领域实现超高清视频的规模化应用。Mini LED 基于高 HDR、高分辨率、宽色域等特性在 4K/8K 技术上具备优势，成为输出端落实高清显示政策的重要终端硬件，有望加快量产进度。

从 LED 显示屏的技术发展方向上，目前 P2.5 以下的小间距产品已经基本实现了较好的性价 比，而 Mini LED 技术也已经进入相对较为成熟的阶段，未来通过规模效应来实现价格更加合理 化，也能够使得相关产业向更高性价比推进。以 P0.9 为例的 Mini LED 产品，完全可以在室内使 用环境下实现完整 4K 或者 8K 的应用。

投资策略方面，新基建投资前期仍然在以 5G 和云计算为主的网络基础设施上，我们认为以 包括安防视频等智能化的感知能力提升，以及高清视屏效果的输出将会是更加长期持续的产业推 进过程。中短期情况来看，随着新冠疫情逐步在各个国家进入到被大众认知后，复工复产的进度 有望进入正轨，使得前期被抑制的需求将会进入到复苏阶段，而国内的政府支出如果能够增加以 对冲经济下行的压力，那么两者的合力对于行业需求短期也将会产生积极的影响。

五、行业走势回顾（略）

2020 年前 5 个月申万电子元器件行业一级指数上涨 4.6%，在所有的 28 个一级行业指数中 排名第 7，不及创业板但优于沪深 300、中小板指数，受到疫情影响出现波动，但整体保持相对 强势。从行业的子版块走势看，半导体表现出一枝独秀的行情，低基数和疫情影响尚未体现使得 半导体的业绩也在所有板块中表现相对最好。估值水平目前处于过去 5 年左右的平均值略高的位 置，而对于未来产业链厂商保持相对谨慎的业绩预测，不确定性仍然在 1~2 个季度内较高。

（一）2020 年前 5 个月走势：事件影响下大幅度的波动 

（二）子版块走势：分化明显，半导体一枝独秀

（三）业绩与预期：不确定性和分化

六、投资建议（略，详见报告原文）

2020 年上半年在新冠疫情影响下，行业走势大幅度波动，产业链厂商均在不断的调整经营 策略应对行业市场的变动，从目前时点展望未来 6~12 个月的投资机会看，如我们之前的分析， 主要来自于 3 个方面：1）新冠疫情进入新阶段后，短期选择笔记本电脑 PC 订单延续；中期选 择 mini-LED 需求的恢复，而中长期看可穿戴持续渗透；2）芯片国产化叠加半导体周期向好， 封测板块仍然是确定最为理想的部分，其他主题板块经营兑现需要时间；3）新基建的推进下， 5G 叠加 AI 落地，智能安防和 LED 高清直显具备中期机会。

考虑到全球新冠疫情带来的需求影响，作为行业市场重要产品的智能手机即使在 5G 网络更 换需求的刺激下，仍然无法明确对供应链厂商带来有效的增量，不确定性的增加使得供应链库存 管理和经营策略均向相对谨慎保守的方式操作，因此从这个角度看，我们建议投资者仍然需要保 持对风险的持续关注。